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Nayib Bukele, El Salvador’s president, has always presented himself as a maverick. He is not afraid to go against the traditional ways of doing things, to — as he would have you believe it — improve the situation of his country. But in financial markets, he is getting creative for all the wrong reasons.

El Salvador has not issued a new bond for a long time, due partly to Bukele’s erratic policies since he took power in 2019. Its bonds have traded at distressed levels for part of that time, though they have recovered to better levels more recently.

Last week, the Central American country issued a $1bn six-year amortizing bond that came with an unprecedented feature. Alongside the conventional new issue paying a wince-making yield of 12%, investors received an extra, warrant-type instrument.

This will pay investors 0.25% for the next 18 months. After that, this rate will jump to 4% for the rest of the bond’s life, unless El Salvador has met one of two conditions. Either it must agree to a new deal with the International Monetary Fund, or it must be upgraded from B-/CCC+ to B/B.

The basic idea was clear. El Salvador’s old 2030 bonds were trading at around an 11.5% yield, a level often considered unsustainable.

To convince investors to buy a new bond, the country wanted to demonstrate its commitment to getting the IMF program that bondholders want to see. Not only would the program bring El Salvador fresh, cheap money — securing it would also require signing up to some more conventional economic policies.

Latin American governments love to innovate to get out of tricky debt situations, and — to some extent — it worked. El Salvador raised $1bn, after all.

But, at 12% plus whatever the warrant ends up costing, this is not innovation that should be applauded.

This structural feature, rather than proving the country’s commitment to debt sustainability, was little more than financial engineering. It allows El Salvador to kick the can down the road on the real issues it does not want to tackle, by raising cash to deal with its immediate needs.

The wheeze was necessary in part because the country’s fiscal performance, after initially improving under Bukele, had been slipping ahead of the election in February this year, which he won with 85% of the vote.

Contradictory signaling

The government also needed the bond because the best way to tackle El Salvador’s acute financing challenges — an IMF program that would unlock plenty of other cheaper funding and send its bond yields tumbling — is in fact not on the cards for a while yet, even if this bond was designed to signal the opposite.

El Salvador claims to desire an IMF program but has been talking about one for at least three years, with very little action. The IMF and the government do not see eye-to-eye.

Above all, Bukele’s enthusiasm for Bitcoin, for which crypto fans laud him as a visionary, is not in keeping with the financial stability and prudence the IMF wants to see. In 2021 El Salvador became the first country in the world to accept Bitcoin as legal tender.

It is hard to escape the conclusion that the real reason for this deal is that El Salvador would rather negotiate with the IMF if its major shareholder, the US, was led by a Donald Trump government.

Wishful thinking, most say, as the IMF is independent. But Bukele is quite openly striving to get close to Trump.

In the meantime, the $1bn received today will remove default risk in 2025 and enable the government to pay arrears to local contractors.

Ultimately, all this transaction achieves is to enable Bukele to keep a cash crunch at bay — at a shocking cost to the country in high interest payments.

No matter what the hordes of crypto fanboys may say in the president’s replies on X (formerly Twitter), buying back low coupon debt using extortionate short-term financing is not “ensuring financial stability”.

Nor is it “commendable”, a “responsible fiscal practice”, “visionary”, a notice to “the IMF, Bank of England and US government”, or indeed “going to shut up some people” (perhaps apart from credit analysts who have been dumbfounded into silence either by how disastrous they believe this deal is, or because they don’t want to be the latest to be torn apart by Bukele on social media).

Rather, this bond is plunging El Salvador further into debt distress.

Several bond investors know this, and yet still bought the deal. Ultimately, the country’s debt load is not so unsustainable — an IMF deal could turn things around quite sharply.

And maybe Bukele is correct to think he might get a better deal with a new US administration. Standing aloof from a rally of several hundred basis points is not a good place to be; fear of missing out will have driven the thinking of many buyers.

But let’s not be taken in by the funky structure. Governments borrowing at this level are desperate. Doing it when there are better options available, like coming to terms with the IMF, is irresponsible. Doing it while saying you will take that better option, but only when you feel like it, is verging on reprehensible.

Global Capital: https://www.globalcapital.com/article/2d44tmst4n3d8s0mkk4jk/people-and-markets/comment/el-salvadors-bond-is-innovation-for-all-the-wrong-reasons

El bono de El Salvador es innovación por todas las razones equivocadas

Nayib Bukele, presidente de El Salvador, siempre se ha presentado como un inconformista. No le teme ir en contra de las formas tradicionales de hacer las cosas, para — según él quiere que creamos — mejorar la situación de su país. Pero en los mercados financieros, está siendo creativo por todas las razones equivocadas.

El Salvador no ha emitido un nuevo bono desde hace mucho tiempo, debido en parte a las políticas erráticas de Bukele desde que asumió el poder en 2019. Sus bonos han cotizado en niveles angustiantes durante parte de ese tiempo, aunque recientemente se han recuperado a niveles mejores.

La semana pasada, el país centroamericano emitió un bono amortizable de $1 mil millones a seis años que incluía una característica sin precedentes. Junto con la nueva emisión convencional que pagaba un rendimiento asombroso del 12%, los inversores recibieron un instrumento adicional tipo warrant.

Este pagará a los inversores el 0.25% durante los próximos 18 meses. Después de eso, esta tasa saltará al 4% por el resto de la vida del bono, a menos que El Salvador cumpla con una de dos condiciones. Debe acordar un nuevo trato con el Fondo Monetario Internacional (FMI) o debe ser actualizado de B-/CCC+ a B/B.

La idea básica era clara. Los antiguos bonos 2030 de El Salvador se cotizaban alrededor de un rendimiento del 11.5%, un nivel que a menudo se considera insostenible.

Para convencer a los inversores de comprar un nuevo bono, el país quería demostrar su compromiso para obtener el programa del FMI que los tenedores de bonos quieren ver. No solo el programa traería a El Salvador dinero fresco y barato, sino que asegurarlo también requeriría suscribirse a algunas políticas económicas más convencionales.

Los gobiernos latinoamericanos adoran innovar para salir de situaciones de deuda complicadas y, en cierta medida, funcionó. Después de todo, El Salvador recaudó $1 mil millones.

Pero, al 12% más lo que termine costando el warrant, esta no es una innovación que deba ser aplaudida.

Esta característica estructural, en lugar de demostrar el compromiso del país con la sostenibilidad de la deuda, no fue más que ingeniería financiera. Permite que El Salvador posponga los problemas reales que no quiere enfrentar, recaudando efectivo para enfrentar sus necesidades inmediatas.

El truco fue necesario en parte porque el desempeño fiscal del país, después de mejorar inicialmente bajo Bukele, se había estado deslizando antes de las elecciones en febrero de este año, en las que ganó con el 85% de los votos.

Señalización contradictoria

El gobierno también necesitaba el bono porque la mejor manera de enfrentar los desafíos de financiamiento agudos de El Salvador (un programa del FMI que desbloquearía muchos otros fondos más baratos y haría que los rendimientos de sus bonos cayeran en picada) de hecho no está en el horizonte por un tiempo aún, incluso si este bono fue diseñado para indicar lo contrario.

El Salvador afirma querer un programa del FMI, pero ha estado hablando de uno durante al menos tres años, con muy poca acción. El FMI y el gobierno no ven las cosas del mismo modo.

Sobre todo, el entusiasmo de Bukele por el Bitcoin, por el cual los fanáticos de las criptomonedas lo aclaman como visionario, no está de acuerdo con la estabilidad financiera y la prudencia que el FMI quiere ver. En 2021, El Salvador se convirtió en el primer país del mundo en aceptar Bitcoin como moneda de curso legal.

Es difícil escapar de la conclusión de que la verdadera razón de este trato es que El Salvador preferiría negociar con el FMI si su accionista mayoritario, Estados Unidos, estuviera liderado por un gobierno de Donald Trump.

La mayoría dice que es un pensamiento ilusorio, ya que el FMI es independiente. Pero Bukele se esfuerza abiertamente por acercarse a Trump.

Mientras tanto, los $1 mil millones recibidos hoy eliminarán el riesgo de impago en 2025 y permitirán al gobierno pagar atrasos a contratistas locales.

En última instancia, todo lo que logra esta transacción es permitir que Bukele evite una crisis de liquidez, a un costo impactante para el país en pagos de intereses elevados.

No importa lo que digan las hordas de fanáticos de las criptomonedas en las respuestas del presidente en X (anteriormente Twitter), recomprar deuda de cupón bajo utilizando financiamiento a corto plazo extorsivo no es “garantizar la estabilidad financiera”.

Tampoco es “encomiable”, una “práctica fiscal responsable”, “visionario”, un aviso a “el FMI, el Banco de Inglaterra y el gobierno de EE. UU.”, o de hecho “va a callar a algunas personas” (quizás aparte de los analistas crediticios que han quedado atónitos en silencio, ya sea por lo desastroso que creen que es este acuerdo, o porque no quieren ser los últimos en ser destrozados por Bukele en las redes sociales).

Más bien, este bono está sumiendo a El Salvador más profundo en la angustia de la deuda.

Varios inversionistas en bonos lo saben y, sin embargo, aún compraron el acuerdo. En última instancia, la carga de la deuda del país no es tan insostenible: un acuerdo con el FMI podría cambiar las cosas drásticamente.

Y tal vez Bukele tenga razón al pensar que podría obtener un mejor trato con una nueva administración de EE. UU. Mantenerse al margen de una manifestación de varios cientos de puntos básicos no es un buen lugar para estar; el miedo a perderse de algo habrá impulsado el pensamiento de muchos compradores.

Pero no nos dejemos llevar por la estructura novedosa. Los gobiernos que toman prestado a este nivel están desesperados. Hacerlo cuando hay opciones mejores disponibles, como llegar a un acuerdo con el FMI, es irresponsable. Hacerlo mientras se dice que tomarán esa mejor opción, pero solo cuando les apetezca, se acerca a lo condenable.

Global Capital: https://www.globalcapital.com/article/2d44tmst4n3d8s0mkk4jk/people-and-markets/comment/el-salvadors-bond-is-innovation-for-all-the-wrong-reasons